El mercado no cree que Argentina pueda honrar la deuda en dólares vigente. El acuerdo con el FMI no está dejando como resultado una baja del riesgo país. Los bonos en pesos ajustados por inflación son los más elegidos. El gobierno atrasa el tipo de cambio oficial, el dólar MEP sube menos que la inflación, las acciones están descollando. Tendremos cepo para rato con este plan económico.
El acuerdo con el FMI está a un paso de su aprobación en el congreso y esto daría lugar a una reestructuración de deuda de U$S 44.000 millones, al equipo económico le queda un largo camino por delante, pasado el acuerdo deberá reestructurar la deuda con el Club de Paris por un monto de U$S 2.000 millones, y antes del 15 de abril debería enviar el presupuesto 2022 al congreso para su aprobación.
Mientras transcurre el mes de marzo los mercados son testigos de lo que realiza el equipo económico y se expresan a través de las cotizaciones, el riesgo país no para de subir, y esto queda representado por la cotización de los bonos en el mercado. El 8 de marzo del año 2021 el AL30D el bono en dólares con vencimiento en el año 2030 valía U$S 35,75, en la actualidad vale U$S 28,13, la baja es del 21,3%.
El bono tiene un valor nominal de U$S 100, paga intereses semestrales en los meses de enero y julio, hasta el 9 de julio de 2023 paga una tasa del 0,5% anual, desde esa fecha y hasta el 9 de julio del año 2027 paga el 0,75% anual, y desde esa fecha al vencimiento paga el 1,75% anual. La amortización la paga en 13 cuotas semestrales y consecutivas, la primera del 4% del capital el 9 de julio del 2024 y las restantes 12 cuotas será del 8% del capital. La última cuota se paga el 9 de julio del año 2030.
Este bono tiene una tasa de retorno del 30,5% anual. Si el Estado nacional tuviera superávit fiscal, por cada U$S 28,13 invertido en este bono sacaría del mercado el equivalente a U$S 100 de deuda. Podríamos decir que por cada dólar invertido retiraría deuda por el equivalente a U$S 3,55.
El AL30D tiene un precio de bono en cesación de pagos, sin embargo, la economía argentina está a punto de firmar un beneficioso acuerdo de refinanciación de deuda con el FMI. Evidentemente el mercado está descontando que el gobierno encontrará dificultad para cumplir el acuerdo con el FMI, y que algún contratiempo sobrevendrá en los meses por venir.
Otros analistas hacen hincapié en que la deuda argentina será difícil de honrar a mediano plazo. Para el año 2024 los vencimientos de amortización e intereses en dólares de la deuda argentina alcanzarían los U$S 5.000 millones, cifra que sería pagable, sin embargo, para el año 2025 los vencimientos escalan a U$S 9.000 millones, para el año 2026 a U$S 10.000 millones, para los años 2028 y 2029 se ubican en los U$S 18.000 millones. El mercado está descontando que Argentina de cara a los próximos 7 años necesita una nueva reestructuración de deuda. Si haría los deberes como corresponde no sería necesario, pero está claro que no nos creen.
Un punto a resaltar es la deuda en pesos, Argentina tiene una deuda en pesos equivalente a U$S 111.455 millones, de ese total un 41,2% es deuda que no ajusta por inflación, mientras que el 58,8% restante ajusta por inflación. Esta deuda en pesos es muy elevada si la comparamos con las reservas brutas de argentina que suman U$S 37.330 millones. Las reservas representan el 33,5% del total de deuda en pesos. Con esta relación tendremos cepo para rato, si levantamos el cepo y los tenedores de deuda en pesos desearían dolarizarse no alcanzarían las reservas del Banco Central para satisfacer tanta demanda, la suba del tipo de cambio sería exponencial y entraríamos en híper inflación. Conclusión, hay cepo para rato.
Lo paradojal es que mientras que los bonos en dólares de la deuda cotizan a paridades inferiores al 30%, la deuda en pesos y en especial la ajustada por inflación, muestra cotizaciones muy elevadas, y en muchos casos cotizando por encima de la paridad. Por ejemplo, el bono en pesos ajustado por inflación con vencimiento el 25 de marzo de 2023 y que cotiza bajo el nombre de TX23, tiene un valor técnico de $ 204,70, mientras que en el mercado vale $ 210,50. Este bono paga una renta anual del 1,4%. Al cotizar por encima de la paridad, es más conveniente hacer un plazo fijo ajustado por inflación a 90 días, que paga una tasa anual del 1%.
Para el mercado es más resguardo de valor un bono en pesos ajustado por inflación, que un bono en dólares. Los bonos en pesos que ajustan por dólar mayorista tienen tasas negativas con lo cual no están descontando la posibilidad de una devaluación.
Resulta interesante el mercado de las obligaciones negociables en dólares, está próxima a salir la Obligación Negociable de John Deere con plazo a 2 años, pago de intereses trimestrales y amortización total al final. Se estima que la tasa rondaría el 3% anual, luce como una buena alternativa.
Hace un año atrás el índice merval medido en dólares cotizaba en U$S 313,35, mientras que en la actualidad cotiza en U$S 443,25, esto implica una suba del 41,5% en dólares. Claramente la inversión que más redito tuvo en los últimos 12 meses fueron las acciones, no por atributos de la política económica, impacto fuertemente el aumento de las empresas ligadas a la explotación de materias primas.
Por ejemplo, Aluar hace un año atrás valía U$S 0,274, mientras que en la actualidad vale 0,515 un aumento del 88,0% en dólares. Grupo Financiero Galicia hace un año atrás valía U$S 0,764, mientras que en la actualidad vale U$S 0,98, un aumento del 28,3% en dólares. YPF hace un año atrás valía U$S 4,20 y en la actualidad vale U$S 4,56, un aumento del 8,6% en dólares.
Conclusión
. – En marzo del año 2021 estábamos saliendo de la pandemia, la economía comenzaba un importante proceso de recuperación, en agosto y octubre el gobierno perdió las elecciones legislativas en manos de la oposición, y en breve estaría firmando un acuerdo con el FMI. El oficialismo no cuenta con mayorías en el congreso.
. – De un año a esta parte, los bonos en dólares valen mucho menos y el riesgo país se ha disparado a la suba. Los tenedores de pesos han buscado como refugio los bonos ajustados por inflación que han dado grandes satisfacciones a sus tenedores. Los que adquirieron acciones tuvieron fuertes ganancias en dólares.
. – Los que compraron dólar MEP lo hicieron a $ 145,39 hace un año atrás, y hoy vale $ 193,39 esto implica una ganancia en pesos del 33,0% anual, este rendimiento está por debajo de la inflación anualizada que se ubicaría en torno del 52% anual, y de los rendimientos de los plazos fijos que se movieron entre un piso del 37% anual y un techo del 41,5% anual en la actualidad.
. – El dólar oficial en el último año aumento el 19,8%, versus una inflación estimada del 52% anual. Claramente tenemos un gran atraso cambiario, la inflación en dólares sería del 32% y si le restamos la inflación americana que estaría en torno del 8% anual, nuestro atraso cambiario rondaría el 24%, con lo cual el dólar mayorista debería estar en un valor piso de $ 135 para comenzar a conversar.
. – El gobierno atrasa el tipo de cambio, tiene déficit fiscal financiado con emisión y deuda en pesos, no cuenta con reservas suficientes y les impone a las empresas una gran presión tributaria. Esto no lleva a un escenario en donde nos obligará a convivir con cepo cambiario por mucho tiempo, alta brecha entre el dólar oficial y el blue, y una economía regulada. En este contexto, hasta que el mercado no vea un cambio estructural creo que los bonos en dólares seguirás siendo activos zombis, mientras que la mayoría de los inversores se inclinara por instrumentos en moneda local ajustados por inflación. Dada la vocación del gobierno por atrasar el tipo de cambio, no parece por el momento una buena opción los bonos que ajustan por el dólar mayorista.
. – Las acciones seguirán siendo ganadoras, en especial las que estén ligadas comercialmente a un producto primario. Las obligaciones negociables de empresas privadas son una muy buena opción para ahorrar en dólares.
Por Salvador Di Stefano | Analista Económico y Director de AgroEducación
